Erasmus university rotterdam


Lacunes in het bestaande empirische onderzoek



Dovnload 149.38 Kb.
Pagina5/6
Datum08.10.2016
Grootte149.38 Kb.
1   2   3   4   5   6

Lacunes in het bestaande empirische onderzoek

In de vorige gedeeltes zijn reeds de economische theorie met betrekking tot het waarde creërende vermogen van de financiële sector en financiële innovatie en de empirische onderzoeken naar de welvaartseffecten van met name financiële innovatie behandeld. Hierboven zijn vervolgens de resultaten van deze empirische onderzoeken besproken en samengevat. In het volgende gedeelte zal er aandacht worden besteed aan de lacunes in het bestaande empirische onderzoek en zal er een mogelijke onderzoeksmethode worden behandeld waarmee deze lacunes zouden kunnen worden opgevuld.


In de behandelde empirische onderzoeken naar individuele financiële innovaties ligt de focus voornamelijk op de gevolgen van de innovatie voor degenen die gebruik maken van de desbetreffende innovatie. Zo kan er met behulp van de onderzoeken naar de reacties van aandelenmarkten op de aankondiging van de uitgifte van obligaties met innovatieve kenmerken in sommige gevallen de welvaartseffecten van deze innovaties voor de aandeelhouders van de uitgevende bedrijven worden geschat. Ook kunnen de welvaartseffecten van de ontwikkeling van de twee onderzochte innovatieve beleggingsproducten voor de investeerders in deze producten aan de hand van de onderzoeken worden geschat, al is de conclusie in deze gevallen wel afhankelijk van de visie met betrekking tot financiële innovatie.
Geen van deze onderzoeken naar individuele innovaties gaat echter in op de vraag hoe groot de totale effecten van de onderzochte financiële innovatie voor de economie als geheel zijn, terwijl zeker gedurende de recente crisis is gebleken dat innovaties in de financiële wereld zeer verstrekkende gevolgen kunnen hebben voor de gehele economie. Dit blijkt bijvoorbeeld uit het in 2011 uitgebrachte Financial Crisis Inquiry Report van The Financial Crisis Inquiry Commission van de overheid van de Verenigde Staten. In dit rapport wordt zeer uitgebreid het verloop en de oorzaken van de financiële crisis beschreven, waarbij ook veel aandacht wordt besteed aan de rol die innovatieve producten als Collateralized Debt Obligations en Credit Default Swaps en innovatieve processen als securitisatie van met name hypotheekleningen en het gebruik maken van Special Purpose Vehicles hierin hebben gespeeld. Een van de hoofdconclusies van het rapport is dat deze veel toegepaste innovaties het mede mogelijk hebben gemaakt dat zowel financiële instellingen als huishoudens achteraf beschouwd onverantwoord grote schuldposities hebben kunnen innemen.

In de behandelde onderzoeken naar de individuele financiële innovaties wordt echter geen rekening gehouden met dergelijke externaliteiten en andere indirecte gevolgen van financiële innovatie, zodat er aan de hand van deze onderzoeken geen goede inschatting van de totale welvaartseffecten van de onderzochte innovatieve producten kan worden gemaakt, al zijn sommige onderzoeken wel bruikbaar voor het bepalen van een gedeelte van de directe welvaartseffecten.


Zo blijkt uit het onderzoek van Black, Garbade en Silber (1981) naar het securitisatieprogramma van Ginnie Mae dat dit programma in eerste instantie als gunstig effect heeft gehad dat investeerders in deze gesecuritiseerde hypotheken een lager rendement verlangden dan het geval was bij losse hypotheken. Dit was dus het directe effect dat de onderzoekers hebben willen onderzoeken. De ontwikkeling van deze gestandaardiseerde op hypotheekleningen gebaseerde beleggingsproducten heeft hierdoor een gunstig indirect effect gehad op de hoogte van de rentelasten die huizenbezitters in de Verenigde Staten voor de financiering van hun woning hebben moeten betalen.

Een ander indirect gevolg van securitisatie van leningen is geweest dat securitisatie één van de oorzaken van de afgenomen stabiliteit van het financiële systeem, wat uiteindelijk is uitgemond in de kredietcrisis, is geweest, terwijl securitisatie in theorie had moeten leiden tot betere risicospreiding en meer economische efficiëntie (Bowden en Larimer, 2009). Onder andere in combinatie met het gebruik van Special Purpose Vehicles en derivaten als Credit Default Swaps heeft securitisatie echter geleid tot een toename van de leverage van het financiële systeem in plaats van een betere risicospreiding en beter gediversificeerde schuldportfolio’s. Deze ontwikkeling werd mede gedreven door adverse prikkels van financiële instellingen om zoveel mogelijk leningen te verstrekken, aangezien deze toch door konden worden verkocht aan andere investeerders, waardoor de leverage van het financiële systeem als geheel toenam en de kwaliteit van de bezittingen van het financiële systeem is afnam (Singh, 2009). Financiële instellingen hebben dus op een andere manier van deze innovaties gebruik gemaakt dan uit theoretisch oogpunt optimaal was. Geen van de besproken empirische onderzoeken heeft rekening gehouden met dergelijke, ten tijde van de meeste van de besproken onderzoeken nog onbekende, indirecte gevolgen van financiële innovatie, terwijl deze achteraf gezien een zeer grote invloed op de maatschappelijke welvaart hebben gehad.


De twee besproken onderzoeken naar de invloed van de financiële sector en financiële innovatie als geheel op de economie geven ook geen bevredigend beeld van de totale welvaartseffecten van financiële innovatie.
Het onderzoek van Haldane et al. (2010) meet ten eerste alleen de directe bijdrage van de financiële sector aan de maatschappelijke welvaart, terwijl de indirecte invloed van de financiële sector aan de economische ontwikkeling ook zeer groot is, zoals blijkt uit zowel empirische waarnemingen, zoals de recente kredietcrisis, als de financieel-economische literatuur. Ten tweede geven deze onderzoekers zelf al aan dat de huidige methodes om de door financiële sector gecreëerde toegevoegde waarde te meten niet accuraat zijn, omdat deze methodes volgens hen niet voldoende rekening houden met de door de financiële instellingen gelopen risico’s. Hierdoor worden de voor risico gecorrigeerde inkomsten van de financiële instellingen door het gebruik van deze maatstaven systematisch te hoog ingeschat. Haldane et al. pleiten dan ook voor de ontwikkeling van een betere maatstaf voor het bepalen van de directe toegevoegde waarde van de financiële sector, omdat het lopen van risico volgen hen op zichzelf geen productieve activiteit is, terwijl grotere gelopen risico’s met de huidige maatstaven wel tot een grotere toegevoegde waarde leiden. Ten derde wordt in dit artikel niet duidelijk welk gedeelte van de tot de kredietcrisis explosief gestegen inkomsten van de financiële sector toe te schrijven is aan financiële innovatie, waardoor dit onderzoek ook niet geschikt is om de directe bijdrage van financiële innovatie aan de economie te kwantificeren. Uit het artikel blijkt wel dat innovatieve producten en processen een grote rol hebben gespeeld bij het toepassen van de risicovolle strategieën die tot de hoge inkomsten voor de kredietcrisis mogelijk hebben gemaakt, maar het is niet de intentie van de onderzoekers geweest om de grootte van de bijdrage van financiële innovatie expliciet te onderzoeken.

Het onderzoek van Levine et al. (2009) tenslotte is het enige besproken onderzoek dat een poging doet om de invloed van financiële innovatie op de economische ontwikkeling als geheel empirisch te onderzoeken door middel van regressievergelijkingen van de economische groei op verschillende indicatoren voor de mate van financiële innovatie. Uit deze vergelijkingen blijkt volgens Levine et al. dat er een significant positief verband bestaat tussen de gebruikte indicatoren voor financiële innovatie en economische groei, maar zoals reeds is opgemerkt is de relatie tussen de mate van financiële en economische ontwikkeling vrij problematisch. Bovendien is het naar mijn mening niet mogelijk om één enkele geschikte indicator voor financiële innovatie aan te wijzen, aangezien financiële innovatie via veel kanalen invloed op de economische ontwikkeling uitoefent. In mijn opinie kan de complexe invloed van financiële innovatie op de maatschappelijke welvaart dan ook niet aan de hand van enkele regressievergelijkingen worden gekwantificeerd.


Aan de hand van de bestaande empirische onderzoeken naar de welvaartseffecten van financiële innovatie kan dus geen goed totaalbeeld worden gevormd over de welvaartsimplicaties van financiële innovatie, aangezien de meeste onderzoeken zich focussen op de directe gevolgen van financiële innovatie, terwijl een groot gedeelte van de invloed tot uiting komt door middel van indirecte gevolgen en externaliteiten. Bovendien hebben de besproken onderzoeken betrekking op slechts enkele financiële innovaties, terwijl er vanaf 1980 een zeer groot aantal nieuwe producten en processen ontwikkeld en op grote schaal toegepast zijn in de financiële wereld. Het huidige empirische onderzoek beslaat dus slechts een klein gedeelte van de te onderzoeken financiële innovaties en van de onderzochte innovaties wordt er veelal alleen rekening gehouden met de directe welvaartseffecten. Er is dus nog veel empirisch onderzoek vereist om een goed beeld te krijgen van de welvaartseffecten van financiële innovatie.
Een ander opvallend verschijnsel is het gebrek aan empirisch onderzoek vanuit de financiële wereld. Gezien de grote reddingsoperaties die voor bijna alle financiële instanties gedurende de kredietcrisis noodzakelijk zijn geweest en de uit de kredietcrisis voortgekomen recessie zou het in het belang van met name zakenbankiers zijn dat er kan worden aangetoond dat financiële innovatie een substantiële positieve bijdrage aan de maatschappelijke welvaart heeft geleverd. Als zij dit kunnen aantonen zouden ze immers de hoge winsten van zakenbanken en de daarop gebaseerde inkomsten van zakenbankiers die in de aanloop van de crisis zijn gerealiseerd kunnen rechtvaardigen. Ook zouden zakenbanken aan wet- en regelgeving die hen in hun handelingsvrijheid en daarmee in hun mogelijkheden om winst te maken beperken kunnen ontkomen indien er kan worden aangetoond dat hun innovatieve producten een netto positieve invloed op de maatschappelijke welvaart hebben gehad. Gelet op de financiële mogelijkheden en de expertise die aanwezig is bij financiële instellingen zouden juist zij wellicht in staat kunnen zijn om de bestaande lacunes op te vullen.




1   2   3   4   5   6


De database wordt beschermd door het auteursrecht ©opleid.info 2019
stuur bericht

    Hoofdpagina