Hefboomfondsen: Van Jones tot vandaag, met een focus op de Belgische markt



Dovnload 495.56 Kb.
Pagina6/15
Datum20.08.2016
Grootte495.56 Kb.
1   2   3   4   5   6   7   8   9   ...   15

2.4Verder verloop

Na deze historische schets, zowel van Jones’ eerste hefboomfonds als van de daaruit volgende 3 historische kenmerken, volgt een de overgang van vroeger, de begintijd, tot heden. Daarom hier een korte bespreking van de evolutie die de industrie kende. Meer specifiek wordt ook de ontwikkeling van een Equity Market Neutral strategie uit de Equity Hedging strategie belicht.




2.4.1Ontwikkeling van een industrie

Dit deel is, behalve waar aangegeven, volledig gebaseerd op het boek ‘Hedge Funds’ van Peter Temple65.


Jones zelf lanceerde, dankzij de grote vraag naar zijn ‘diensten’, nog een tweede fonds met dezelfde strategie. Veel van zijn managers/partners, zoals Carl Jones en Dick Radcliffe, verlieten na een tijdje de firma om zelf fondsen op te richten.66

Het aantal fondsen explodeerde echter na publicatie van het artikel van Carol J. Loomis, ‘The Jones nobody keeps up with’. Jones was er immers tot dan toe in geslaagd om vrij low profile te werken. Na dat ene artikel had Wall Street feitelijk niets meer of minder dan een blauwdruk voor een nieuwe investeringsstrategie in handen. Er werd dan ook gretig gekopieerd en letterlijk honderden fondsen werden opgezet naar Jones’ model tot 1970.

De berenmarkt van de jaren ´70 van vorige eeuw, Jom Kipoer oorlog, eerste oliecrisis, Watergate… zorgde echter voor een slachting onder die fondsen die Jones’ richtlijnen niet gevolgd hadden en té euforisch waren. Alle bulls werden toen trouwens verscheurd. En er waren toen veel bulls, de Dow Jones Industrial Average was begin jaren ´70 bijvoorbeeld voor het eerst in zijn geschiedenis boven de 1000 punten gegaan, maar niet voor lang!

Eén van de overlevenden van die berenmarktravage was George Soros, die zijn Quantumfund eind jaren ´60 opgezet had, samen met Jim Rogers. Beiden zijn ze nog altijd actief, de eerste met zijn Quantum Fund. Rogers richt zich nu meer op de grondstoffenmarkten, waar hij weer nieuwe fondsen voor opgericht heeft.

Jones zelf overleed in 1989 als een rijk man. Zijn fonds, dat nu trouwens nog steeds bestaat, is ondertussen wel omgevormd tot een fonds dat investeert in andere fondsen, een zogenaamd dakfonds, ook ‘fund of funds’ geheten.

Het gamma aan die ‘funds of funds’, fondsen dus die een portefeuille van verschillende andere hefboomfondsen samenstellen, dit ter bevordering van de diversificatie van die portefeuille, kwam ook weer tot bloei in die magische nadagen van de jaren ´60.

Tijdens de jaren ´80 was de sector weer redelijk in de vergeethoek geraakt. Enkel spelers zoals George Soros met z’n Quatum Fund en Julian Robertson met zijn Tiger Fund deden af en toe licht schijnen in de duisternis. In 1984 bijvoorbeeld, waren er ‘maar’ 68 fondsen bekend, voorwaar een zeldzame soort.

De jaren ´90 werden natuurlijk gekenmerkt door een lange bull market, IT aandelen… maar ook door een niet te stuiten opmars van de hefboomfondsen. In het volgende deel, deel 4 gaan we daar dieper op in.




2.4.2Van Equity Hedging naar Equity Market Neutral67

Equity Hedging, het oorspronkelijke Jones model, is hierboven al grondig uit de doeken gedaan. Wat ons nu, en verder in deze paper, interesseert is hoe dat model geëvolueerd is.


Met de opkomst van computers konden managers geavanceerde computermodellen gaan inzetten om zo te komen tot een soort van ‘black box investing’. Het model screent de investerings-opportuniteiten en de manager zorgt minstens dat het model up to date blijft. Zo’n modellen scheppen natuurlijk mogelijkheden. Daar waar een manager alleen een beperkt debiet aan aandelen kan opvolgen, kan hij met behulp van modellen een veel, veel groter debiet aan, het model doet toch het zware werk!

Door deze nieuwe mogelijkheden kwam men op het idee om portefeuilles samen te stellen met een Market Exposure van 0. Dit wil dus zeggen dat alle long-posities perfect afgedekt zijn door de shortposities. Eventuele winst komt enkel voort uit de long/short spread, of de mate waarin de long posities de shorts overtreffen. De Equity Market Neutral strategie wordt eveneens in deel 4 verder belicht.


3Hefboomfondsen vandaag

In dit vierde hoofdstuk wordt de hedge fund sector besproken zoals hij vandaag de dag bestaat. Dit door eerst een beeld te geven van de industrie op zich, gevolgd door een bespreking van de meest voorkomende investeringsstrategieën. Hierna komt de optimale manier van investeren met hefboomfondsen aan bod. Dit punt doelt vooral op een optimale portefeuillespreiding en de rol die hefboomfondsen daarin kunnen spelen. Aansluitend wordt ingezoomd op funds of funds en hefboomfondsen in België. Als kers op de taart volgt er nog een vergelijking tussen een Amerikaans en een Belgisch fonds.




3.1De industrie in se

Hoe deze beleggingstak nu eigenlijk ontstaan is, kon u al lezen in het vorige hoofdstuk. Wat er uit voortgekomen is, leest u hier. Niet alleen de explosieve groei van de laatste jaren en de doelgroep wordt besproken, maar ook de betreffende regelgeving, zowel in de VSA als hier in België. Ook de verschillende vormen van performancemeting en de risico’s die deze investeringen met zich meebrengen worden belicht.




3.1.1Explosieve groei

Zoals hierboven reeds aangehaald werd in de jaren ´90 het startschot gegeven voor een ongelooflijke groei binnen de sector. Afhankelijk van welke bron, spreekt men van 6.000 tot 9.000 hefboomfondsen wereldwijd, met een portefeuille in beheer van om en bij de 1 triljoen USD. Wat een verschil met die 68 fondsen die in de jaren ´80 kwamen bovendrijven!68


Op volgende grafiek ziet u de meest recente cijfers aangaande deze fenomenale groeibeweging.
Figuur 5: De groei van het totale belegde kapitaal in hefboomfondsen

Bron: S.n., From alpha to omega. In: Economist.com, 15 juli 2004, sp.


Maar wie of wat had de vinger aan de trekker toen dat startschot gegeven werd, wat was de reden? Eigenlijk waren er verschillende redenen.
De voorspoedige jaren ´90 waren een nooit geziene incubator van rijkdom. Vooral NASDAQ-waarden als IT en biotech deden het extreem goed en zorgden voor een pak ‘nieuw’ geld. Dit resulteerde in ‘nieuwe klanten’ die hun geld wilden investeren. Daarbij kwam nog de babyboomgeneratie die massaal begon te erven, wat ook weer voor meer geld op de markt zorgde. Hefboomfondsen profiteerden hiervan omdat die nieuwe geldgeneratie een ander beleggingsprofiel had dan voorheen. Deze beleggers waren bereid meer gecontroleerd risico te nemen, in ruil voor mogelijk hogere returns. 69

Dit soort van beleggers paste natuurlijk perfect in het kraampje van de hefboomfondssector. Ook de institutionele investeerders (pensioenfondsen…) zetten in deze periode hun eerste, voorzichtige stapjes in deze beleggingstak.


Zo komen we op een ander belangrijk onderdeel van de hefboomfondscultuur, de doelgroepen. Wie zijn de klanten, de uiteindelijke investeerders? Privé personen met een grote financiële draagkracht horen daar zeker bij, maar ook de institutionele beleggers. Sinds kort staat zelfs de gewone belegger op de klantenlijst. Deze doelgroepen worden behandeld in het volgende deel.

3.1.2Doelgroep

Historisch gezien dienden hefboomfondsen de belangen van de rijken der aarde70, high net worth individuals en families. High net worth kan gemakkelijkheidhalve vertaald worden als vermogend. Maar wat is vermogend? Er zijn nog zoveel verschillende gradaties van ‘vermogend zijn’.


Vandaar de benedengrens getrokken door de Securities and Exchange Commission die in een oogwenk laat zien of een belegger vermogend genoeg is, of hij/zij een ‘accredited investor’ is. De SEC bracht deze maatregel in voege omdat men van mening is dat niet elke belegger het risico van bepaalde beleggingsinstrumenten, zoals hefboomfondsen, aankan.71
Zo een ‘accredited investor’ is een natuurlijke persoon die beantwoordt aan minstens één van volgende voorwaarden:


  • Een jaarinkomen hebben van 200.000 USD, dit gedurende de laatste 2 jaren, en een reële verwachting hebben dit in de toekomst verder te zetten,

  • Samen met zijn/haar echtgeno(o)t(e) een jaarlijks inkomen hebben van 300.000 USD,

  • Een ‘net worth’ hebben van 1 miljoen USD, exclusief onroerend goed en wagen, cash dus.72

Door deze benedengrens valt dadelijk op dat rechtsreeks beleggen in een hefboomfonds niet is weggelegd voor de gewone belegger. Zeker niet als men ziet dat het minimum instapbedrag varieert van 100.000 USD tot 5 miljoen USD, afhankelijk van fonds tot fonds.


De opkomst van funds of funds, verder besproken in punt 4.4.2 zorgt voor een zekere democratisering van de hefboomfondssector. Dankzij deze fondsen kan ook een minder vermogende belegger investeren in een gediversifieerde hedgefundportefeuille.
Hoewel deze high net worth individuals, en sinds kort ook de wat minder vermogenden, nog steeds een groot deel van het klantenbestand van de hefboomfondsen uitmaken, zijn er ook veel institutionele investeerders bijgekomen.

Deze institutionele beleggers zijn onder te verdelen in 4 categorieën73:




  • Holdings: Geïnteresseerd in vaste participaties in aandelen, meestal meerderheidsparticipaties om een controle te hebben op het beheer van de onderneming,

  • Investeringsmaatschappijen: Tijdelijke participaties in aandelen en obligaties. Zo financieren ze projecten die anders bij gebrek aan kapitaal niet kunnen worden gerealiseerd,

  • Gemeenschappelijke beleggingsfondsen: Beleggen in aandelen, obligaties, andere fondsen… Bedoeling is naar gelang de vooropgestelde benchmark een goede diversificatie te bekomen, waardoor het risico verkleint,

  • Spaarbanken, verzekeringsmaatschappijen, pensioensfondsen, trusts… : Vooral gebrand op kapitaalbehoud.

Niet moeilijk te begrijpen dat vooral de laatste 2 soorten institutionele beleggers zeer geïnteresseerd zijn in hefboomfondsen voor het verder diversifiëren van hun portefeuille.


Wat zulke institutionelen wel willen is informatie en transparantie, want het laatste wat ze willen is geld verliezen aan één of ander cowboy. En hoewel ze numeriek in de minderheid zijn vergeleken met het aantal privé investeerders, zijn de gealloceerde kapitalen veel groter. Vandaar dat de sector zich meer en meer blootgeeft, letterlijk en figuurlijk, om aan de verlangens van de institutionele investeerders te voldoen. Iets wat natuurlijk ook de niet-institutionele belegger ten goede komt.

Dankzij die broodnodige transparantie, die steeds meer en meer benadrukt wordt, ziet men een groter vertrouwen opkomen in de sector. In het geval van Erasmus Capital, het van oorsprong Belgische fonds dat besproken wordt in punt 4.1.2, geeft men wekelijks een update van de evolutie van het fonds, een voorbeeld van transparantie!

Het is nu eenmaal zo dat er weinig mensen zich comfortabel voelen in een fonds dat maar één keer per jaar iets van zich laat horen. Net of je geblinddoekt op de bagagedrager van een fondsmanager meefietst.

3.1.3Regelgeving

Eerst een algemeen overzicht van de structuur van een hefboomfonds, wat natuurlijk ook samenhangt met de regelgeving, om daarna over te gaan tot de Belgische, onze, regelgeving.




3.1.3.1Algemeen

Eerst en vooral iets over de vorm van een hefboomfonds. Net om hefbomen te gebruiken, te kunnen shorten… moest Jones in den beginne ontsnappen aan de regelgeving van de SEC, die toen (en nu nog steeds) van toepassing was op reguliere beleggingsfondsen. Daarom richtte hij een vennootschap en makte zijn klanten als het ware ‘aandeelhouders’ van zijn beleggingsvehikel, al naargelang hun inleg. Vanzelfsprekend hadden die beleggers geen inspraak in het management van die vennootschap!74


Ook nu nog gebruikt met deze strategie om aan die enigszins beperkende regelgeving (voor hefboomfondsen toch) te ontkomen. Afhankelijk van het land waar men zich in bevindt, richt men een vennootschap op die aan de nodige eisen voldoet.

In de VSA neemt een dergelijk vennootschap meestal de vorm aan van een Limited Partnership. Zo’n LP heeft één of meer general partners, die volledig aansprakelijk zijn en limited partners, die enkel instaan voor hun inbreng. U ziet het al aankomen, de general partner is het management zelf (dat zich kan indekken tegen die volledige aansprakelijkheid door via een tussenvennootschap met beperkte aansprakelijkheid te werken) terwijl de limited partners de investeerders zijn.75


Het komt ook vaak voor dat hefboomfondsen hun zetel offshore, in zogenaamde tax havens als de Kaaiman Eilanden, Bermuda, de Britse Maagdeneilanden en ook Ierland, hebben in plaats van onshore in het land van herkomst. Het van oorsprong Belgische hefboomfonds Enthalpy is op die manier gezeteld in de Kaaiman Eilanden, hoewel het gemanaged wordt vanuit België.

Een dergelijk offshore vennootschap kan voorkomen om 2 redenen. De meest voor de hand liggende is de fiscaal vriendelijkere omgeving. Een tweede reden is omdat men in het land van herkomst gewoonweg geen kans ziet een beleggingsvehikel op te starten omdat hefboomfondsen er ongereglementeerd en dus verboden zijn.76

Hoe het in België nu eigenlijk zit, vindt u in het volgend punt.


3.1.3.2Belgische regelgeving

Dit deel kwam mede tot stand met de hulp van Pascal Paepen van KBC Financial Products en het CBFA.


Op zich worden hefboomfondsen in België nog steeds aanzien als ongereglementeerde beleggingsinstrumenten en die mogen dus per definitie niet verkocht worden. Sinds 04 maart 2005 is er echter een nieuw Koninklijk Besluit77 uitgevaardigd met betrekking tot bepaalde openbare instellingen voor collectieve belegging. Een KB die ook aandacht besteed aan onze hedge funds. Zo mogen hefboomfondsen in België aan particulieren verkocht worden in de vorm van:


  • Een dakfonds, een fonds dat belegt in andere hefboomfondsen, zie punt 4.1,

  • Een indexfonds, een fonds dat belegt in een hedge fund index, zie punt 5.2.2.

Individuele hefboomfondsen komen dus niet aan de bak, enkel korven van hefboomfondsen. Dit om te vermijden dat beleggers, zoals reeds gezegd, hun eieren in één mand gaan leggen, een automatisch diversificatiemechanisme dus.

Daar komt nog bij dat de 2 bovenstaande producten enkel mogen verkocht worden mét kapitaalsgarantie. Dit om toch maar zeker te zijn dat er niemand zijn vingers zou branden aan die “obscure” hedge funds. Het gevolg van die kapitaalsgarantie is niet alleen dat de aard van het hedge fund verkracht wordt, maar ook dat de kosten omhoog gaan. Er moeten nu immers niet alleen fees betaald worden aan de individuele fondsen en het fund of funds management, maar ook extra kosten om die kapitaalsgarantie te doen werken.
Aan de andere kant worden er wel degelijk hefboomfondsformules aangeboden aan de Belgische particulier, zonder aan bovenstaande voorwaarden te beantwoorden. Deze pure, onversneden hedge funds zijn immers verpakt in een TAK-23 product, inderdaad, een levensverzekering! Meer en meer worden die TAK-23 verzekeringen gebruikt als beleggingsvehikel, ze worden ook steeds populairder. En inderdaad, de meeste Belgische banken beiden levensverzekeringen aan die vrij beleggen in één of meerdere hefboomfondsen. Het KBC Life Long Short Quant Global fonds is zo een product en wordt ook besproken in punt 4.2.1.

Waarom kan dit dan wel en worden formules zonder TAK-23 zo benadeeld? Heel eenvoudig! Omdat een TAK-23 product beschouwd wordt als een levensverzekering die, in ons geval, belegt in hefboomfondsen, en niet als een hefboomfonds in se. Een kleine maar oh zo belangrijke nuance, want dit maakt dat hefboomfondsen overgoten met een TAK-23 sausje niet vallen onder bovenstaande reglementering in verband met hefboomfondsen. Ze mogen dus wel vrij verhandeld worden, zonder restricties!


Er is dus op regelgevend vlak nog veel werk voor de boeg, en niet alleen in België. Ook vanuit de industrie zelf zijn er meer en meer zelfregulerende initiatieven, bijvoorbeeld op gebied van een betere transparantie. Waarom er zo’n vraag is naar meer transparantie en regelgeving vindt u in punt 3.4 Kritiek op hefboomfondsen, waar u het opmerkelijke verhaal vindt van Long Term Capital Management. Een hefboomfonds dat in problemen raakte en zo een schokgolf door de financiële, en regelgevende, wereld stuurde.


3.1.4Performance

Nu komen we aan toch wel bij één van de belangrijkste gegevens bij beleggingen. Wat brengt het op? De performance, en zeker bij hefboomfondsen, is van zeer groot belang. Enerzijds is het de winst die de belegger opstrijkt, anderzijds is het het uithangbord bij uitstek om potentiële beleggers aan te trekken. (En dit hoewel het af te raden is zich te baseren op reeds behaalde rendementen.)


Enkel en alleen de performance is echter een verkeerde, in zekere zin een onvolledige, waardemeter om de prestaties van een portefeuille te beoordelen. Zoals reeds op de allereerste pagina’s besproken werd, hangt de return van een portefeuille nauw samen met het gelopen risico.

Daarom gaan we in dit deel over tot de risk-adjusted performance measures, methoden om de return te meten al naargelang het gelopen risico. Het rendement van een belegging, dit is het prijsverschil per eenheid in % t.o.v. een vorige periode, wordt dus vergeleken met het gelopen risico. Maar eerst een korte inleiding waarin een paar onontbeerlijke termen verduidelijkt worden. Begrippen zoals volatiliteit en standaard deviatie.




3.1.4.1Enkele begrippen i.v.m. risico

Volatiliteit komt voor, daar waar er onzekerheid bestaat en kan het best uitgelegd worden aan de hand van een voorbeeld uit een boek van Richard Horwitz, “ Hedge Fund Risk Fundamentals”.78


Als je bijvoorbeeld een muntstuk continu tost en je $1 krijgt bij kop tegenover $3 bij munt. Beide kansen hebben een waarschijnlijkheid van 50%. De verwachte return is dus $2, het gemiddelde van $1 en $3. De gemiddelde absolute deviatie op de verwachte return is dus $1, dit is de volatiliteit. Je zit er immers altijd ofwel $1 boven, ofwel $1 onder.
In een tweede scenario krijg je niets bij kop (probabiliteit van 50%) en $4 bij munt (50% probabiliteit). De verwachte return is nog steeds $2, het gemiddelde van 0 en $4. De gemiddelde absolute deviatie is nu $2, de volatiliteit is dus groter.

Beide scenario’s hebben dus dezelfde verwachte return maar een verschillende volatiliteit. Het tweede voorbeeld met de grotere volatiliteit heeft een groter risico dan het eerste.

Nu zegt men dat hoe groter het genomen risico (de volatiliteit), hoe groter de verwachte return zou moeten zijn. Iets wat niet altijd klopt, zoals blijkt uit bovenstaand voorbeeld.
Volatiliteit is dus de mate waarin een koers afwijkt van zijn normale, verwachte lijn. Hoe meer beweging, hoe meer kans dat er blijvend van de lijn afgeweken wordt en men dus zijn inzet kan verliezen. Deze bewegingen kunnen statistisch gemeten worden en uitgedrukt in een percentage. Dit noemt men de standaard deviatie. Hoe hoger dit percentage, hoe hoger de volatiliteit, hoe groter het risico.79


3.1.4.2Risk-adjusted performance measures




3.1.4.2.1Sharpe Ratio

Zoals hierboven in het eerste deel al aangehaald, legt Markowitz in zijn moderne portfolio theorie de nadruk op de mogelijkheid om met een groep van individueel risicovolle en volatiele beleggingen een portefeuille samen te stellen die in zijn geheel minder risicovol en volatiel is dan de som van zijn componenten. En dit op voorwaarde dat de beleggingen zo min mogelijk (liefst niet) gecorreleerd zijn.


William Sharpe, een Nobelprijs winnende professor in economie en een leerling van Markowitz, werkte op deze basis zijn Sharpe Ratio uit. Deze ratio geeft de relatie weer tussen het risico (de standaard deviatie / de volatiliteit), de verwachte return en de risicovrije rente van US Treasury bills op 3 maanden. 80

Logischerwijze heeft het pas nut risico te lopen als de verwachte return hoger ligt dan deze risicovrije rente. Bedoeling van de Sharpe Ratio is dus om de extra return, die ontstaat door het lopen van extra risico, te isoleren en te kwantificeren.


81
De Sharpe Ratio is eigenlijk niets minder dan de jaarlijkse return van een fonds minus de risicovrije rente gedeeld door het percentage aan volatiliteit. Hoe hoger de Sharpe Ratio, hoe beter een portfolio er in slaagt return te genereren terwijl het gelopen risico geminimaliseerd wordt. Merk wel op dat men zowel gebruik kan maken van de ‘expected return’ als van de ‘past return’, wat natuurlijk niet hetzelfde is.82

Nemen we als voorbeeld deze drie fondsen.


Tabel 4: Een voorbeeld van de Sharpe Ratio




Fonds 1

Fonds 2

Fonds 3

Jaarlijkse return

24%

16%

36%

Volatiliteit

20%

10%

14%

Risicovrije rente

4%

4%

4%

Sharpe Ratio

1.0

1.2

2.29

Op het eerste zicht lijkt Fonds 1 een veel betere return te hebben dan Fonds 2, maar met een hogere volatiliteit. Door het berekenen van de Sharpe Ratio via bovenstaande formule zien we echter dat Fonds 2 beter scoort in het inperken van risico bij het halen van de jaarlijkse return. Fonds 3 echter, scoort het beste met een Sharpe Ratio van 2.29, dit omdat ze hun genomen risico beter wisten te honoreren door hun goede aandelenselectie. Fonds 3 heeft dus het hoogste extra rendement per eenheid risico.

Uiteindelijk geeft deze ratio weer of de return van een portfolio voortkomt uit weloverwogen investeringen of uit het nemen van excessieve risico’s. Vandaar dat de Sharpe Ratio dooruit de hefboomfondssector zo gewaardeerd en aangewend wordt.
Bovenstaand voorbeeld werd geïnspireerd door voorbeelden in ‘Hedge funds: Quantitative insights’.83


3.1.4.2.2Treynor Ratio

Een ratio die nauw aanleunt bij die van Sharpe is de Treynor Ratio van Jack L. Treynor, één van de grondleggers van de moderne portfolio theorie. De twee ratio’s zijn identiek behalve in het feit dat Sharpe zich baseert op elk risico, zowel non-systematisch als systematisch. Treynor, die enkel  gebruikt, meet dus met deze ratio hoeveel return, minus risicovrije rente, verdiend is per eenheid marktrisico (systematisch risico).84


Het is dus niet verwonderlijk dat de Treynor Ratio gestoeld is op het Capital Asset Pricing Model ( en ) dat helemaal in het begin besproken werd.
Merk op dat zowel bij Sharpe als bij Treynor, de teller (Rp – Rf) overeenkomt met de  uit het CAPM. Treynor had dus eigenlijk het idee om die  te toetsen aan , om het absolute rendement te toetsen aan het systematische risico binnen een portfolio.
De eigenlijke formule voor de berekening van de Treynor Ratio is als volgt:


Rp – Rf

a

Met Rp de return van het portfolio, Rf de risicovrije rente en a de Bèta waarde van de portefeuille. Hoe hoger het bekomen cijfer, hoe beter het aangewende risico ‘gebruikt’ werd.85

Nemen we als voorbeeld onze drie fondsen.
Tabel 5: Een voorbeeld van de Treynor Ratio




Fonds 1

Fonds 2

Fonds 3

Jaarlijkse return

24%

16%

36%

Bèta

2.08

0.9

0.7

Risicovrije rente

4%

4%

4%

Treynor Ratio

9.6

13.3

45.7

Hoewel Fonds 2 op het eerste zicht minder return gegenereerd dan Fonds 1, is de Treynor Ratio bij Fonds 2 toch hoger dankzij hun lagere bèta waarde. Het portfolio van Fonds 2 is dus minder gecorreleerd met de markt.

Nog minder gecorreleerd met de markt dan Fonds 2 is Fonds 3, dat dankzij zijn return van 36% een hoge Treynor waarde van 45.7 bereikt.
Bovenstaand voorbeeld werd geïnspireerd door voorbeelden in ‘Hedge funds: Quantitative insights’.86


3.1.4.2.3Jensen Alpha

Nog zo’n risk-adjusted performance measure gefundeerd op het CAPM is de Jensen Alpha van Harvard professor Michael Jensen. Bedoeling is om de return van een portfolio te gaan vergelijken met de markt. Hier komen we dus op dé  der ’s, de alpha waar het bij hefboomfondsen allemaal om draait, het absolute rendement van een portfolio, de Jensen Alpha.

De formule is volkomen gelijk aan het CAPM, behalve dat  hier gelijk is aan de portfolio return minus de market return en de risk free rate.87
De formule gaat dus al volgt:
88
Indien de Jensen Alpha waarde positief is, dan boekt het portfolio absolute winst, boven de markt uit. Hoe hoger de Jensen Alpha, hoe beter. Met andere woorden, een positieve Jensen Alpha betekent dat de belegger de markt ‘geklopt’ heeft. Indien integendeel de Jensen Alpha een negatieve waarde heeft, dan presteert het portfolio slechter dan de markt.89
Nemen we weer als voorbeeld onze 3 fondsen:
Tabel 6: Een voorbeeld van de Jensen Alpha





Fonds 1

Fonds 2

Fonds 3

Jaarlijkse return

24%

16%

36%

Bèta

2.08

0.9

0.7

Risicovrije rente

4%

4%

4%

Market return

10%

10%

10%

Jensen Alpha

0.075

0.066

0.278

Hieruit blijkt dat vergeleken met de market return, Fonds 1 het, met de risico’s in acht genomen, beter doet dan Fonds 2. Fonds 3 echter steekt weer torenhoog boven de rest uit met een Jensen Alpha waarde van 0.278.


Bovenstaand voorbeeld werd eveneens geïnspireerd door voorbeelden in ‘Hedge funds: Quantitative insights’.90


1   2   3   4   5   6   7   8   9   ...   15


De database wordt beschermd door het auteursrecht ©opleid.info 2017
stuur bericht

    Hoofdpagina